今年以来，“去美元化”成为全球关注的话题 ，美国的政策不确定性、财政可持续性顾虑导致全球机构开始考虑分散美元持仓 ，黄金 、欧洲股市 、港股等都成为受益对象。经历了近半年的关税冲击，究竟如今机构在“分散美元敞口 ”方面进展到哪一步了？
在这方面 ，“欧洲老钱 ”资管机构或许更具话语权 。近期 ，具有220年历史的瑞士资管巨头百达（Pictet）首席投资官亚历山大·塔瓦齐（Alexandre Tavazzi）在接受第一财经采访时表示，比起是否要抛售美元资产 ，客户当前普遍的考量在于 ，要对冲多少美元敞口，以及新增的欧元、瑞郎资金是否还要100%投向美国？
在他看来，在美国总统特朗普的倒逼之下 ，德国终于放松了财政纪律 ，加大国防开支，德国GDP占欧元区的三分之一 ，因此其行动会对欧洲其他国家产生影响 。关键在于 ，美股在MSCI全球指数中的占比高达72%，如果更多资金流向欧洲中小公司（受益于国防资金增加） ，投资机会或将比2025年初更大。同时 ，中国也具备跨行业创新升级的条件，在人工智能 、半导体 、电动车等方面崛起 ，尽管中国企业整体的利润率仍有待提高 ，但鉴于各行业的竞争已然加剧，美国公司的卓越盈利能力可能部分面临挑战 。
美元资产持仓集中度仍过高
自从4月“对等关税”推迟后 ，美股大幅反弹 ，但美元仍持续走弱，全球机构对美元资产仓位过于集中的担忧并未减弱，分散配置的主题依然受到关注 。
塔瓦齐对记者表示 ，自二战以来 ，美国为全球秩序提供了三大支柱：经济稳定（由持续强劲的美国消费支撑）、安全保障（为欧洲和亚洲盟国提供地缘安全） 、以及高回报资产（主要由美股特别是科技巨头驱动）。在这种体系下，其他国家通过对美贸易顺差积累资金 ，并将这些资金重新投资于美国市场 ，形成了一个被称为“布雷顿森林体系2.0 ”的非正式全球资本循环机制 。然而，随着美国财政问题的加剧 ，“无风险利率 ”这一概念开始受到质疑 ，体系的稳定性也面临挑战 。
他还指出，外国投资者持有32%（19万亿美元）的美股和35%（13万亿美元）的美债 ，是美国金融体系的重要资金来源。 标普500在MSCI国际指数中的权重从2010年的50%上升至如今的72% ，反映出美股长期的优异表现。 但由于亚洲的结构性崛起以及地缘经济挑战，这种主导地位在未来十年可能下降 。同时 ，美国当前的一些政策被视为对这些“金主”的惩罚 ，可能削弱他们的投资意愿 。
值得一提的是，美股仍是全球盈利能力最强的市场，投资者依然趋之若鹜。但关键是 ，今年美股的反弹在很大程度上得益于科技巨头 ，美股当前的集中度处于极高水平 。在标普500成分股中，创历史新高的公司数量仅处于历史上的第20百分位 ，说明当前市场的反弹集中在少数头部公司 。
塔瓦齐对表示 ，当前百达已将美国经济增长率平均下调至1.8%（从2.1%），上调欧元区增速至1.5%。随着欧洲经济的改善 ，“美国例外论 ”可能逐渐削弱 。但是美股不等于美国经济 ，之所以投资者仍对美股趋之若鹜，仍是因为其强劲的盈利 ，就标普500而言 ，该指数市值的三分之一是科技公司，这些公司约50%的收入来自海外 ，实际上受益于美元贬值 。因此 ，不能简单用标普500指数来衡量美国国内经济情况，当前市场合理地将美元疲软转化为跨国科技公司的利润增长。
继续边际增配欧洲资产
尽管抛售美股并不现实，但边际增配欧洲股市的行为正在加速 。
今年欧洲股市跑赢全球 ，尤其是计入欧元升值的回报后 。在“去美元化 ”的叙事下 ，欧洲资产成为资金分散的主要标的，尤其是具备本地偏好的欧洲投资者。
2025年截至8月7日 ，标普500指数的总回报（包含股息）为8.61% ，主要受到科技股的带动；相比之下，德国DAX指数大涨近20% ，欧洲斯托克50指数年初至今涨幅约12.73% ，若以美元计价，上述二者的涨幅则逼近三成 。
此前 ，欧洲股市因为关税风波而明显回调 ，但德国股市显然在8月收复失地，欧元也对美元重新走强 。
塔瓦齐表示 ，德国正全面放松其长期财政纪律——通过修改“债务刹车”制度 、设立专款基金、提升国防投入和争取欧盟规则灵活性等措施 ，开启财政支出的新时代。这一政策转向在欧洲极具标志性，也可能促使欧洲财政架构进行同步调整。
具体而言，几大板块累积了最大的涨幅——国防与航空航天 ，工业与工程机械 ，银行与保险（金融），能源转型（可再生能源&电网） ，基础材料（化工、钢铁 、铜） 。这些板块受益于三大趋势：财政支出拉动 。尤其是基础建设 、军工、能源安全相关行业；政策支持：欧盟对本地关键产业的战略扶持 ，如国防 、芯片 、电网；宏观环境变化，即利率趋稳、制造业反弹 、地缘政治动荡 ，重塑市场偏好。
不仅是股市 ，欧洲固定收益资产变得更具吸引力 。塔瓦齐对记者提及，德国财政空间充足 ，短期国债融资比例低（仅 5%） ，相比之下美国为 22%，说明德国更有能力进行新一轮支出和投资 。
同时 ， 欧洲整体债券收益率环境正在改善 ，固定收益资产回报率优于美国（尤其在对冲汇率风险后）。 对欧洲或瑞士投资者而言，购买美国国债并对冲汇率后，实际收益率低于本国债券 。例如：对欧洲投资者来说 ，对冲后的10年期美债收益仅为1.9% ，而持有本地资产无汇率风险，可得收益2.5% 。对瑞士投资者来说 ，购买美债并对冲汇率风险后甚至会面临负收益。因此 ，对冲成本加上利差缩小，削弱了国际投资者对美债的配置动力 。
观望中国市场盈利改善
除了欧洲 ，新兴市场也是资金分散配置的主要去处 。事实上 ，今年港股IPO的蓬勃也受益于资金从美国市场分散的趋势，港股IPO中海外基石投资者的占比颇高。
百达方面近期也提及 ，新兴市场是其看好的区域之一 ，仍维持超配立场，对中国股市亦维持该立场 。其较发达经济体的实际GDP增速高约2% ，为过去15年来最高水平之一 ，预计这一差距在未来一年仍将持续 。新兴市场的增长优势通常会推动其货币升值。
但对于部分长线外资而言，对布局中国股市的犹豫情绪大多缘于对利润率的顾虑。“中国市场的估值仍较低，但难点在于 ，很难清晰判断公司的盈利前景 ，毕竟投资者最终是为盈利买单 。”塔瓦齐表示 。
该机构认为，近期中国的“反内卷 ”战略旨在淘汰弱势企业 ，解决拖累各行业盈利的产能过剩问题 ，这是积极的迹象。
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